La Finanza di Progetto (Project Financing)

La Finanza di Progetto (Project Financing) nasce nei Paesi anglosassoni come tecnica finanziaria innovativa volta a rendere possibile il finanziamento di iniziative economiche sulla base della valenza tecnico-economica del progetto stesso piuttosto che sulla capacità autonoma di indebitamento dei soggetti promotori dell’iniziativa. Il progetto é valutato dai finanziatori principalmente per la sua capacità di generare flussi di cassa, che costituiscono la garanzia primaria per il rimborso del debito e per la remunerazione del capitale di rischio, attraverso un’opportuna contrattualizzazione delle obbligazioni delle parti che intervengono nell’operazione. La fase di gestione dell’opera costituisce elemento di primaria importanza, in quanto soltanto una gestione efficiente e qualitativamente elevata consente di generare i flussi di cassa necessari a rimborsare il debito e remunerare gli azionisti.

Caratteristiche

L’utilizzo del Project Financing comporta alcune specifiche implicazioni dal punto di vista organizzativo e contrattuale. Il finanziamento, infatti, non è diretto ad un’impresa pre-esistente bensì va a beneficio di una società di nuova costituzione (“Società di progetto” o anche “SPV” – Special Purpose Vehicle) la cui esclusiva finalità è la realizzazione e la gestione del progetto stesso.

La Società di progetto è un’entità giuridicamente distinta da quella del/i promotore/i del progetto, con la conseguente separazione dei flussi generati dal progetto da quelli relativi alle altre attività del promotore. Il duplice risultato é che, in caso di fallimento del progetto, il finanziatore non potrà rivalersi su beni del promotore diversi da quelli di proprietà della società di progetto e, simmetricamente, in caso di fallimento del promotore la società di progetto continuerà ad esistere perseguendo le proprie finalità.

Inoltre, la costituzione di una SPV consente agli enti finanziatori l’applicazione di formule di controllo molto stringenti e l’imposizione di vincoli contrattuali e societari necessari alla strutturazione di un’operazione di PF.

E’ possibile sintetizzare le principali caratteristiche del Project Financing come segue:

  • il progetto é valutato dai finanziatori principalmente (ma non esclusivamente) per la sua capacità di generare flussi di cassa;
  • i flussi di cassa, connessi alla gestione del progetto, costituiscono la fonte primaria per il rimborso del debito e per la remunerazione del capitale di rischio;
  • al fine di isolare i suddetti flussi di cassa dalle altre attività degli azionisti è costituita un’apposita Società di progetto che ha il compito di sviluppare l’iniziativa e di beneficiare delle risorse finanziarie necessarie alla sua realizzazione;
  • la fase di gestione dell’opera costituisce elemento di primaria importanza (al pari della sua costruzione), in quanto soltanto una gestione efficace e qualitativamente elevata consente di generare i flussi di cassa necessari a soddisfare banche ed azionisti;
  • le principali garanzie connesse all’operazione sono di natura contrattuale piuttosto che di natura reale;
  • la struttura dell’operazione è definita a seguito di un processo di negoziazione tra i diversi soggetti coinvolti (azionisti, banche, controparti commerciali) in merito alla ripartizione dei rischi dell’iniziativa tra i diversi partecipanti.

 Le fasi del Project Financing

La realizzazione di un’operazione di Project Financing può essere generalmente disaggregata in tre specifiche fasi:

  • Progettazione e costruzione: in questa fase i soggetti finanziatori mettono progressivamente a disposizione del progetto le risorse finanziarie necessarie alla sua realizzazione. Normalmente la maggior parte delle risorse finanziarie è messa a disposizione da pool di banche finanziatrici attraverso appositi contratti di finanziamento nei quali sono previste rigorose procedure che di volta in volta consentono l’erogazione di singole tranche del finanziamento.
  • Start-up: in questa fase si verifica se il progetto è stato realizzato secondo i tempi e le modalità previste. Sono attivati un serie di test volti, in particolare, a verificare la capacità del progetto di funzionare secondo le modalità previste nel contratto di costruzione e, pertanto, di generare i flussi di cassa necessari a rimborsare i debiti contratti con i soggetti finanziatori. Qualora il progetto non esprima i livelli di performance attesi dovrà essere attivata una serie di azioni volte a riportare il progetto nelle condizioni di erogazione di prestazioni previsti dal contratto di costruzione.
  • Gestione operativa: una volta completata la fase di start-up, il progetto inizia a generare i flussi di cassa necessari a rimborsare i finanziamenti. E’ in questa fase che potrà essere realmente verificata la capacità del progetto di far fronte ai finanziamenti contratti per la sua realizzazione, attraverso il flusso di cassa generato.

Tipologie di strutture di Project Financing

Da un punto di vista strettamente finanziario è possibile classificare le strutture di Project Financing in funzione della tipologia di rivalsa dei soggetti finanziatori sugli azionisti della Società di progetto. In particolare, è possibile identificare:

  • operazioni “senza rivalsa” (without recourse): operazioni di Project Financing in cui è esclusa la rivalsa dei finanziatori sugli azionisti; in questo caso le banche operano secondo logiche non tradizionali accollandosi rischi vicini a quelli imprenditoriali, alternativamente, esistono soggetti terzi che forniscono singolarmente o in modo combinato appropriate garanzie;
  • operazioni con “rivalsa limitata” (limited recourse): operazioni di Project Financing in cui la rivalsa dei finanziatori sugli azionisti è limitata:
    • nel tempo
    • nell’ammontare
    • nella qualità
  • operazioni con “rivalsa piena” (total recourse): operazioni di Project Financing in cui la rivalsa dei finanziatori sugli azionisti della Società di progetto è totale (in questo caso vengono a cadere i presupposti del Project Financing anche se non viene a mancare la capacità del settore privato di intervenire nella costruzione, finanziamento e gestione delle iniziative).

L’evoluzione: dal Project Financing al Partenariato Pubblico Privato
Dall’energia alle grandi infrastrutture

Le prime operazioni di finanza di progetto sono state realizzate negli Stati Uniti nel settore della produzione di energia elettrica. Tali operazioni avvenivano in un ambito strettamente privatistico: privata era la società che realizzava l’impianto di produzione di energia, privata era la società che acquistava l’energia prodotta attraverso contratti di fornitura a lungo termine.

L’applicazione della Finanza di Progetto alla realizzazione di infrastrutture di pubblica utilità è una evoluzione più recente. In un contesto istituzionale favorevole alle privatizzazioni, fu ritenuto che alcune importanti opere infrastrutturali potessero essere realizzate con successo attraverso il ricorso ai capitali e all’iniziativa del settore privato.

Il progetto di costruzione del tunnel sotto la Manica – l’operazione forse più ambiziosa mai realizzata in Finanza di Progetto – ha dimostrato, nonostante i numerosi problemi emersi in corso d’opera, quanto la scelta di associare il settore privato alla costruzione e gestione di opere pubbliche fosse valida e, a certe condizioni, addirittura preferibile al tradizionale metodo dell’appalto pubblico.

Alla fine del 1992 il Governo conservatore britannico diede l’avvio alla c.d. Private Finance Initiative (PFI), un programma teso a creare un contesto istituzionale favorevole al coinvolgimento dei privati nella realizzazione di investimenti pubblici attraverso l’erogazione di concessioni di costruzione e gestione in presenza di condizioni di convenienza economica per il settore privato e di ottimizzazione di costi per il settore pubblico.

In Italia le prime operazioni di Finanza di Progetto sono state realizzate a seguito della liberalizzazione del mercato della produzione dell’energia elettrica, delineata agli inizi degli anni novanta dalla legge 9/91 e dalla legge 10/91. Secondo stime fornite dall’Associazione Bancaria Italiana, tali operazioni hanno permesso la realizzazione di impianti di cogenerazione per un controvalore stimato di circa 5 miliardi di Euro.

Tutto ciò ha fornito la prova tangibile della applicabilità della Finanza di Progetto alla realtà italiana ed ha aperto la strada all’applicazione di tali tecniche nell’ambito delle infrastrutture di pubblico servizio.

Il ricorso allo strumento del PPP, introdotto appositamente per favorire la partecipazione di investitori privati nella realizzazione di opere pubbliche, è una scelta quasi obbligata per il miglioramento del livello delle infrastrutture permettendo la partecipazione privata in settori storicamente pubblici.